Фонд Ethena ініціював масштабну реструктуризацію економіки протоколу, винісши на голосування радикальну зміну моделі розподілу доходів. Пропозиція передбачає спрямування практично всього чистого виторгу екосистеми на програмний викуп governance-токена ENA з відкритого ринку.
Зміна пріоритетів: від розподілу до викупу
У разі схвалення спільнотою, усі доходи від продуктів Ethena, включно зі стейблкоїном USDe та пов'язаними з ним фінансовими інструментами, будуть консолідовані та спрямовані виключно на зворотний викуп ENA. Це принципово змінює попередню модель, де прибуток розподілявся між власниками sUSDe та партнерськими програмами. По суті, ми спостерігаємо перехід до моделі «спалювання» токенів через ринкові покупки, що історично справляє більш прямий тиск на ціну активу.
Комітет з ризиків уже схвалив ініціативу, і голосування запущено на платформі Snapshot. Однак у фонді наголошують, що терміни не фіксовані, і немає гарантій, що пропозицію буде прийнято.
Консолідація вартості та захист від розблокувань
Паралельно Ethena Labs і Фонд уклали Master Framework Agreement, згідно з яким уся інтелектуальна власність протоколу та права на створювану вартість переходять під контроль організації. Управління цими активами здійснюватиметься власниками ENA через механізми governance, а інвестори Ethena Labs позбавляються залишкових прав на грошові потоки.
Ключовою зміною токеноміки стала угода з основними венчурними інвесторами про скасування майбутніх щомісячних розблокувань. Йдеться про 25% фіксованої пропозиції ENA — 3,75 млрд монет. Раніше ці токени підлягали річному кліфу та трирічному вестингу; тепер нерозблокована частина інвесторських активів виводиться з графіка. При цьому токени команди продовжать виходити за початковим розкладом. Додатково Фонд викупив решту заблокованих ENA у низки великих ранніх інвесторів, які продавали активи протягом останніх дев'яти місяців, хоча деталі угоди не розкриваються.
Ринкова реакція
Новина про реструктуризацію викликала миттєвий відгук: ціна ENA зросла майже на 12% за добу, досягнувши $0,16. Для порівняння, у квітні 2024 року актив торгувався на піку близько $1,5. Поточна ринкова капіталізація становить $1,54 млрд, а TVL Ethena — $4,5 млрд, з яких ~$4 млрд припадає на USDe.
Варто зазначити контекст: у серпні 2025 року USDe увійшов до трійки найбільших стейблкоїнів, але вже через три місяці його пропозиція обвалилася більш ніж на 50% через падіння дохідності. Це показує, наскільки чутливим є протокол до змін відсоткових ставок.
Мій аналіз: Ініціатива Ethena — це грамотний крок із захисту ціни активу в умовах ведмежого тиску. Поєднання програмного викупу та усунення майбутніх розблокувань створює подвійний позитивний ефект: штучний попит і зниження пропозиції. Однак ефективність моделі залежатиме від стійкості дохідності USDe, яка в останні місяці демонструє волатильність. Якщо база доходів продовжить стискатися, викуп може стати недостатнім для підтримання ціни в довгостроковій перспективі.