На кредитному ринку сформувалася надзвичайно рідкісна та тривожна конфігурація. Первинні дилери — ключові маркет-мейкери ринку облігацій — вперше з 1998 року зайняли чисту коротку позицію за корпоративними облігаціями. Це не просто статистична аномалія, а потужний сигнал, який змушує переглянути поточну оцінку ризиків.
Розворот на $4 млрд: від запасів до продажів
Йдеться про позицію обсягом близько $4 млрд, сформовану цього року. Для контексту: у 2017 році, на піку «бичачого» циклу, ті самі дилери тримали на балансі в середньому $16 млрд таких паперів. Поточний розворот від довгої позиції до короткої — подія безпрецедентна для останніх десятиліть. Це означає, що дилери продали кредитного ризику більше, ніж реально тримають на своїх рахунках.
Чому це відбувається?
Я бачу кілька можливих причин. Перша і найочевидніша — дилери тихо, але впевнено хеджуються від ослаблення кредитного ринку. Друга — попит на облігації настільки високий, що тримати їх «про запас» просто немає необхідності. Однак є і третій, більш технологічний варіант: електронна торгівля та алгоритми ліквідували саму потребу у великих буферних запасах.
Ключовий момент: основна частина коротких позицій ($13,7 млрд) припадає на довгостроковий борг — папери з терміном від п'яти років. Це найбільш чутливий до зміни дохідності сегмент. І саме тут дилери виявляють максимальну обережність. При цьому кредитні спреди перебувають на багаторічних мінімумах, тобто за ризик, який вони приймають, дилери отримують вкрай мізерну компенсацію.
Ефект доміно та зв'язок з фондовим ринком
Особливу небезпеку становить сценарій «відскоку». Якщо облігації раптом підуть у зростання, дилерів можуть змусити закривати короткі позиції на ринку з практично нульовою пропозицією. Це спровокує різкий і швидкий розворот — класичний «short squeeze». Історично кредитний ринок дає тріщину раніше, ніж фондовий.
Ця тривожна картина розгортається на тлі надзвичайного оптимізму на ринку акцій. За оцінками, прибуток компаній з індексу S&P 500 цього року може зрости на 24% — темпи, які не спостерігалися поза періодами відновлення після рецесій. Аналітики називають це «безпрецедентним бумом», який підживлюється зростанням прибутку на акцію (EPS) у великих технологічних гігантів.
Висновок аналітика
Рекордний оптимізм в акціях та практично нульова компенсація за кредитний ризик — це два полюси одного й того самого явища. Ринок вкрай низько оцінює ймовірність проблем. Саме ця самозаспокоєність і робить його вразливим до різкого розвороту. Сигнал від первинних дилерів — це не просто статистика, це попередження для всіх, хто звик ігнорувати ризики в гонитві за дохідністю. У поточній конфігурації я б радив переглянути структуру портфеля в бік захисту капіталу.