Китайський AI-стартап Zhipu оцінили дорожче за OpenAI та Anthropic: мультиплікатор у 1280 річних виручок
Ринок божеволіє від китайських ШІ-моделей з відкритим кодом. Показовий приклад — компанія Zhipu (Z.ai), розробник моделі GLM-5.2, яка після виходу на Гонконгську біржу 8 січня 2026 року та подальшого релізу флагманської моделі продемонструвала феноменальне, але вкрай спірне зростання капіталізації.
Станом на 22 червня ринкова вартість Zhipu перевищила $118 млрд. При цьому річний дохід компанії за 2025 рік склав лише близько $107 млн, а чистий збиток досяг 4,7 млрд юанів. Простий розрахунок дає нам мультиплікатор, що дорівнює приблизно 1280 річним доходам. Це абсолютний рекорд навіть для перегрітого сектора.
Мультиплікатори відірвалися від реальності
Для порівняння: американські «лабораторії» виглядають набагато скромніше. OpenAI при річному доході в $25 млрд та приватній оцінці в $852 млрд торгується за 34 доходи. Anthropic з $47 млрд доходу та оцінкою в $965 млрд — за 21 дохід. Навіть ці показники вважаються завищеними, але Zhipu перевершила їх на порядки.
Ситуація з Zhipu — не поодинокий випадок. Інший китайський розробник, MiniMax, при капіталізації близько $23 млрд та доході в $79 млн торгується за мультиплікатором 290. Навіть Alibaba з моделлю Qwen, яка не є чистою ШІ-компанією, при капіталізації $245 млрд та доході $151 млрд торгується лише за 1,6 доходу.
Чому такий розрив? Аналітики вбачають корінь проблеми в тому, що значна частина доходів китайських розробників йде стороннім провайдерам інференсу — таким як OpenRouter, Venice та BaseTen. Користувачі хочуть працювати з цими моделями, але не готові надсилати дані безпосередньо до Китаю через побоювання щодо конфіденційності. Тому вони звертаються до посередників, які й «з'їдають» маржу.
Як переломити ситуацію?
Щоб виправдати поточні оцінки, Zhipu необхідно наростити дохід до $2,7 млрд на рік — у 26 разів більше поточного рівня. Для мультиплікатора 20 знадобиться вже $6,9 млрд, або зростання в 65 разів. Це виглядає вкрай амбітно, якщо не сказати нереалістично.
Я бачу два сценарії. Перший — китайським компаніям доведеться довести, що вони не зберігають користувацькі дані, та запропонувати ціни нижчі за конкурентів. Другий, більш імовірний, — стратегічні альянси: вхід до капіталу американських провайдерів інференсу в обмін на ранній доступ до топових моделей та частку в доході. Це дозволить грошам текти до розробників, хай і через посередників, але при зростаючому обсязі ринку.
Мій висновок: поточні оцінки Zhipu та MiniMax — класична ознака перегрітого ринку та очікувань, які поки не підкріплені фундаментальними показниками. Інвесторам варто проявляти крайню обережність, доки ці компанії не доведуть свою здатність монетизувати трафік, а не віддавати його стороннім платформам.